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今天继续来谈龙佰集团。首先我看上龙佰集团不仅仅是因为它在钛白粉行业的龙头地位，这种竞争优势在不少化工企业上都可以看到，如万华化学、华鲁恒升、兴发集团等等，这类型的龙头企业少说也有几十家。我觉得更重要的一点是管理层和中小股东有共同利益，管理层有很好的战略执行力和治理公司的能力。

从龙佰这近十年来的发展来看，并购在其中起了非常大的作用，内生增长倒不是十分大。从15~16年并购龙蟒钛业，到后来并购一系列的小公司，包括瑞尔鑫、东方钛业、丰源矿业、新立钛业、云南国钛等等，龙佰将钛矿石到钛精矿到钛白粉和海绵钛这一产业链完全掌控。这还不是最关键的，令我惊奇的是龙佰在这其中增发了两次，而这两次中创始人许刚都出了20多个亿，而且第二次只有许刚一个人。当然第二次增发的价格比较低，只有10.91，但在19年底到20年初的那段时间，二级市场的股价也在这附近，普通投资者也完全可以买入。许刚是通过质押股权来获得资金进行增发的，这就使得龙佰分红特别大方，每年派息两次，22年分了28个亿，21年分了26个亿，20年分了20个亿，几乎是70~90%的分红率了。当然，这也使得龙佰的资产负债率一路走高，从17年的36%上升到了现在的60%。

龙佰通过借来的钱一方面是大力整合钛白粉产业链，从钛矿资源、到钛精矿生产、再到高钛渣项目、氯化法钛白粉项目，龙佰在这个行业已经实现了全产业链，龙头优势非常稳固。另一方面，龙佰继续向钛的中游发展，建设海绵钛和钛材生产线。几乎是从无到有，龙佰在几年内将海绵钛的产能和产量做到了全国第一，可能也是全世界第一，预计在今年海绵钛的总产能达到8万吨。而龙佰在最近投产的几万吨海绵钛都是0和1级，针对中高端市场，非常有竞争力。当下海绵钛的价格在几万元的区间，和品质有关，去年龙佰海绵钛的营收为21亿，同比21年增长300%，毛利率在28%左右。未来即使到25年，产量达到8万吨，营收也不过是40~50亿，占比还是不会太大。当然海绵钛这个产品的市场空间在不断扩大，尤其是中国航天事业的发展，使得高端海绵钛的需求是连年增长的。

除了钛产业之外，龙佰在21年以来开始进军储能电池产业，建设磷酸铁、磷酸铁锂、石墨负极等材料。在这方面龙佰的优势不太大，它只有原材料里的硫酸亚铁，而磷酸和碳酸锂都要买。然后龙佰声称自己有大化工的经验，能把反应容器做得很大，以规模效应来降低成本。老禹原来分析国电的时候，就了解到储能是未来新能源发电的重要一环，所以储能用到的电池是有很大市场的。但最近几年有太多公司跨界来搞储能电池，包括磷化工和钛白粉的行业，龙佰有多大优势实在谈不上。

从竞争格局来看，龙佰在钛白粉行业是具有一定的龙头优势的。这种优势比中国巨石要弱，比新和成要好，比太阳纸业要更好一些。目前来看龙佰通过近年来的产能扩张，在最近可能就要超过国外的巨头，成为全球产能第一的钛白粉企业。当然，龙佰的氯化法生产的钛白粉在质量上比国外巨头还有一定的差距，但这种经验是通过实践慢慢追赶的，时间不会太长。所以未来龙佰的份额占到20%甚至以上是可能的。但钛白粉的关键还是钛精矿，如果国外高品质钛矿石的产量一直萎缩，氯化法的钛白粉产能提升不容易，价格也高，不一定竞争得过硫酸法。龙佰管理层在17年的时候曾经说过，使用钛白粉的20%场景中只能用氯化法，20%只能用硫酸法，而其他60%是通用的。国外氯化法占比高达60%以上的原因是环保的要求，但氯化法的成本会更高。龙佰最近在建设的50万吨高钛渣项目，就是为氯化法准备的。从这些方面来看，龙佰比那些盲目进军钛白粉的公司强太多，以后的价格战会有优势。

龙佰在钛白粉行业的份额增长是可期的，但需要经历一段时间残酷的价格战，当然也可能最近钛白粉价格下降，这些打算进入的企业不会再扩产。钛白粉的需求方面比较难以预期，按道理来说中国复苏，二手房交易活跃，肯定会带来钛白粉需求的提升。但国外衰退预期比较强，通胀高位，钛白粉需求量可能会减少。所以总体需求老禹是不能预计的，从原来16年到20年的钛白粉消费量来看，增长非常慢，大约为10~20万吨。21年的量价齐增，其实是有欧美放水的缘故的，不能作为常态。

引自龙佰集团2022年年报

至于海绵钛和新能源那边的增长，感觉暂时只能看做是锦上添花，不能起关键作用。所以最后老禹感觉龙佰只能是和中国巨石一样，如果跌得比较狠，是可以买入的。当然，管理层在20左右大幅增持的确是一个可以做多的重要理由，毕竟他们更有经验，对行业理解更深。从以前的增减持历史来看，管理层增持是一个很好的信号。